业绩向可来博上股价向下，中教控股(00839)迎上车良机-

成绩超预期，出资组织进步评级，股价却还在跌落，这是中教控股(00839)近两天的真实写照。

观察到，11月24日中教控股发布了到8月31日的年度成绩，公告显现，该集团完成收入人民币26.78亿元(单位下同)，同比添加37%;公司具有人应占经调整纯利9.84亿元，同比添加28.7%;正常化EBITDA15.42亿元，同比添加37.5%;拟派发晚期股息每股13.9港仙。

成绩发布后，瑞信升其目标价为19.7港元，麦格里升其目标价至21.3港元，大摩升其目标价至17港元，汇丰升其目标价至23港元。目标价较成绩发布前收盘价15.3港元有大幅上升空间，然后股价却现两连阴。原因终究为何?

成绩超预期，营收高添加

中教控股是国内抢先的高级及职业教育集团，到2020年8月31日，集团校网络包含我国的9所大学及职业教育学府、1所坐落澳大利亚的高级教育学府，以及1所坐落伦敦的美国及英国双学授大学。到成绩实践发布日期，其又收买两所校园，使校园总数增至13所。

中教控股是国内在校学生人数最多的上市高级及职业教育集团，到8月31日，具有在校学生人数180200人，供给12个硕士课程，238个一般本科课程，71个普科课程，151个职业教育课程和115个继续教育课程。到成绩发布日期，加上新增收买校园，其在校学生人数增至23.8万人。

期内集团完成营收26.78亿元，同比添加37%，依照事务分部，可划分为高级教育分部、职业教育分部和国际教育分部。2020财年高级教育分部营收17.44亿元，同比添加36.5%，营收占比65.1%;职业教育分部营收6.77亿元，同比添加8.7%，营收占比27.5%;国际教育分部营收1.97亿元，去年同期为零，营收占比7.4%。

从营收奉献看，期内成绩首要依托高级教育分部驱动。观察到，这首要是因为期内除了内生性添加之外，集团新增两所校园带动，即山东泉城学院和重庆翻译学院，该校园分别在2019年3月和7月完成并表。别的，因为国际教育分部新增一间教育组织，带来成绩增量。

拉长时刻看，撇去2018年财年因时刻节点改动导致2019财年营收增速失效之外，2020财年中教控股的营收和增速都到达了前史新高。一起，归母净利润增速也有提高趋势，尤其是在本年有公共卫生事件影响之下，其净利润水平超出商场预期，标明公司的盈余才能也在上升，这也是各大行组织提高评级和目标价的原因。

观察到，中教控股的毛利率全体保持稳定。2020财年集团毛利率59.8%，同比添加2.4pct，若以相同校园基准比较，则期内毛利率58.6%，同比添加1.2pct。该数据一方面阐明集团运营有所改善，原有校园毛利率提高，另一方面，新并购校园的质地较好，毛利率超越原有校园。

不过中教的净利率近两年显着下滑，首要是因为期内并购校园添加了管理费用和销售费用开销，净利率从2017年45%降至2019年的约30%及2020财年的约24%，同期内销售费用不断添加，行政开销在2020财年呈现下滑首要是因为购股权计划下以股份为根底的付款削减。别的本年上半年因公共卫生事件导致一次性交还住宿费，也降低了净利润水平。若考虑原有校园及撇去一次性开销，经调整之后2019和2020财年净利率分别为43.9%和39.6%。

这标明新增并购校园尽管毛利率水平较高，可是因需求接收运营，短期之内会显着添加销售费用和管理费用，压低集团全体净利率水平，因而，在挑选并购时仍需稳重。

外延添加驱动，未来动力在哪里?

尽管中教控股的营收呈现大幅添加，可是这部分成绩添加的原因和质量又怎么呢?

教育集团的成绩添加驱动首要看两个要素：学生人数和膏火。观察到， 2020 年在校学生总人数为 18.02 万名，同比添加 6%，系现有校园学生人数内生添加以及来自新参加的三所校园的学生所造成的。其间：高级教育分部在校生人数11.05万，同比添加7.56%;职业教育分部在校生人数 6.59 万人，同比削减2.18%;国际教育分部在校生人数 3788人，同比添加12.60%。

因为期内高级教育分部有新校园并表，所以这部分学生人数增量首要来自并购。相同能够看到职业教育分部的学生人数反而呈现了下降。这意味的中教控股的学生人数添加首要依托外延式添加，包含扩建校区和并购。

膏火方面，期内不同校园和专业有不同程度的调价，介于0至30%以内。全体而言，膏火散布状况是，同一校园本科课程高于专科和继续教育，高级教育散布平均水平高于职业教育，而国际教育散布膏火最高。

了解到，国内校园的客单价增速一般在5%左右，国外校园客单价提速较快，一般在8%到10%。

归纳考虑，从内生性添加方面，学生数量受高考人数、签到率、就业率等多重要素影响，一个校园的录取人数根本取决于其校园规划和市占率，跟着我国人口增速放缓，未来依托内生性添加也将放缓。膏火涨价关于行业界的公司而言，也难以呈现显着差异。所以，未来成绩添加首要依托外延驱动，包含扩建校区和并购。

要点重视这些点，寻觅上车时机

可是扩建和并购需求资金支撑，到8月31日，中教控股具有银行结余和现金34.43亿元，一起应收和金融资产算计也超越15亿元，一般来说并购校园消耗资金在10亿以内，所以短期内里教控股的现金压力不大。不过还需求注意并购带来的商誉，防范商誉减值，期末集团的商誉17.9亿元，比上期末添加2.3亿元。

了解到，一般来说并购校园，尤其是高级教育校园，因为运营车牌稀缺性，导致并购的标的或许存在运营问题，这也是并购之后商誉添加，以及管理费用大幅添加的原因。可是关于民办教育而言，未来便是拼规划拼商场份额，所以这一现象难以避免。

除并购外，扩建校区是别的一条通道，成绩公告显现，中教白云学院新校区一期建成后，已在2019年9月投入使用，可包容学生8000人，二期可包容18000人，估计2021年夏日竣工。期内还取得肇庆一块土地，未来可建一所包容30000人的校区。

加上从8月31日之后，中教控股新收买海南两所校园，并在9月份完成并表，其间海口经济学院供给本科教育，在校学生人数42000人，海口经济学院隶属艺术校园为职业学院，在校人数1500，算计占当时学生人数到达24%。

因而短期首要重视并购校园，以及白云校区的入学人数和二期发展，至少下一财年的成绩添加确定性很大。尽管当时中教控股的PE(TTM)为43，在教育板块处于高估水平，可是考虑未来一年的成绩，即使依照30倍PE核算，其市值较当时依然有超越20%的空间。