新股广发同花顺研报

本文来历于“中泰世界”。

公司简介

我国第二大电商(依照GMV核算)、第三只来港二次上市的中概股于本周一正式招股。京东(09618)于2004年在北京建立，是一家以自营事务为中心的B2C电商途径。依照2019年总收入人民币5,769亿元核算，其间产品收入占比约88.5%，其主要来历京东商城中自营电商的出售收入;而服务收入来历于途径电商中的广告、佣钱等收入及京东物流。

到2019年末公司已从2.4万多家供货商收购产品，超越27万商家入驻途径，GMV打破2万亿元，年度活泼用户达3.6亿人。物流基础设施布局掩盖了我国简直一切的区县包含遍及89个城市，累计总建筑面积约1,690万平方米的700多个库房，13.2万多名配送人员和4.4万多名仓储职工组成的团队。

中泰观念

自营B2C电商形式，3C商场龙头：公司从供货商购买产品，然后直接出售给客户，从中赚取差价。而阿里的天猫，其商业逻辑是一个协助B端商家完结出售的途径形式，不赚取出售差价，而是供给增值服务，赚取佣钱报答。因而产品的出售、配送和售后服务均由B端商家自己担任，然后大大降低了天猫商城的配送和售后服务本钱，此外叠加支付宝结算，天猫在信息流和现金流更为超卓。关于产品流方面，不管从产品质量、价格保证、配送速度和售后服务方面，京东的优势都比较显着，尤其是在高客单价的3C产品范畴。

2019年京东自营事务的产品收入完结5,107亿元，同比增加22.7%。其间电子消费品收入占比总收入约57%。依据国家统计局主管的我国商场信息查询业协会发布的《2019年第三季度B2C电商途径商场消费陈述》显现，京东手机出售商场比例到达52%，是第二名天猫26%的两倍;笔记本线上零售比例为75%，品牌台式机比例达88%，数码相机比例为62%。

自建物流系统强壮，用户运用体会超卓：京东2007年开端自建物流系统，2017年正式建立京东物流集团。现在京东物流是全球仅有具有中小件、大件、冷链、B2B、跨境和众包(达达)六大物流网络的企业。京东物流大件和中小件网络已完结大陆行政区县简直100%掩盖，88%区县能够完结24小时达，自营配送服务掩盖了全国99%的人口，超90%自营订单能够在24小时内送达。

2019年京东物流及其他服务收入完结234.7亿元，同比增加89.7%。2019年京东物流外部收入完结234.7亿元，同比增加89.7%，占全体物流总收入约四成，因为外部订单占比依旧偏低，对内服务本钱偏高，使得京东物流仍处于亏本状况。2020年一季度最新的存货周转天数35.4天，同比削减1.1天;应付账款周转天数51.7天，同比削减5.7天;应收账款周转天数3.1天，同比增加0.1天。存货周转加速，物流功率进步。

下沉用户商场浸透没有翻开：依据Quest Mobile数据显现，由 2017 年三季度至 2019 年三季度，我国移动购物职业的下沉用户(三、四、五线及以下城市)商场规划，一向以约 20%增速增加。到 19 年三季 度，下沉用户规划达 5.3 亿人，而高线用户(一线、新一线、二线)规划达 4.7 亿人。商场现已进入了存量竞赛阶段，用户会在多个途径完结不同品种的购物，在小镇青年人群中约有 67%运用淘宝，而京东仅占23.8%。

公司现已布置交际电商战略然后增强下沉用户商场浸透，在微信上推出京喜小程序，京喜是全新打造的专门针对低线商场的途径和事务。由 19 年三季度至公共卫生事件迸发前，日均订单量破100万，其间京喜事务的新增用户画像显现，京喜用户的激动性购买较多，出售转化率较高。因为自带交际特点，京喜可进一步快速拓宽下沉用户商场，进步用户黏性。

此外更能够协助京东主站拓宽长尾更高性价比的供应链，现在公司现已布局了 100 多个产业带，未来的方针是要衔接1,000个产业带，跟京东主站现有的销地供应链不同，京喜事务的供应链主要是产地供应链，未来会与京东物流发挥协同效应。

近期京东宣告与短视频直播交际途径快手协作，京东将优势品类产品供给给快手小店，两边共建优质产品池，由快手主播选品出售，咱们以为此次战略协作也将进一步协助公司扩展下沉商场。

同业比较：因为京东电商运营形式主要以自营 B2C 为主，即自营事务板块只需发生买卖流水，就会计入京东的总营收之中。但是阿里巴巴(09988)与拼多多(PDD.US)的电商板块的收入来历全部是作为第三方服务途径赚取的广告、佣钱和技能服务费等，途径上发生的买卖流水，都是归于入驻商家的营收，与途径无关。

因而导致京东的总收入最高，但其毛利率、净利率远低于阿里巴巴。物流方面京东具有自主的物流系统，而阿里巴巴与拼多多则使用第三方物流配送，使其库存及固定本钱较低，但也因为供应链中触及多方参加，服务质量及客户体会难以操控。

咱们大略使用 GMV/年度活泼用户得到均匀每个客户消费开销，即阿里巴巴约 9,795 元、京东约 5,760 元、拼多多约 1,415 元，京东远低于阿里，因为其产品出售品种主要以家电 3C 产品为主，较为单一，而拼多多出售产品主打性价比高，导致其远低于其他两位电商巨子。

估值水平：按全球揭露发售后的 30.9 亿股本核算，公司市值为 7,293 亿港元，高于港股同业均匀水平。 20 年公司动态市盈率约为 45.47倍、市销率约为 0.87倍，归纳考虑电商、传统零售商同业估值及公司前史估值水平，京东此刻处于合理偏低方位。此次稳价人为美林美银，19 年合计4个项目，首日体现3涨1跌。

依照美股最新 ADS 收盘价59.04 美元及此次港股定价上限核算大约有3.2%溢价，但是未来几日美股价格动摇不定，此刻溢价折算参阅含义较低，但咱们以为终究上市定价会较定价日隔夜美股折价约2%- 3%。

因为公司具有强壮的物流系统，未来可将一整条供应链效应发挥最大功率，未来也有或许分拆京东物流上市，有助进步相关估值水平。京喜小程序及公司与快手的战略协作可为公司拓宽下沉用户商场增加空间。此外考虑公司来港上市后，未来有时机归入恒指、港股通、其他亚洲指数及内地投资者愈加了解公司等要素，都将会激起未来股价涨幅，咱们给予其73分，评级为“申购”。

（修改：张展雄）