券商评级:三大股指全线上扬 九股迎掘金良机（9/5）

　　喜临门2018年中报点评:自主品牌延续高增长态势,盈利弹性有望逐步释放

　　类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：周海晨,屠亦婷日期：2018-09-04

　　公司公告18年中报业绩,略高于市场预期。公司18年上半年实现营业收入18.44亿元,同比增长55.6%,剔除M&D后同比增长37.1%;实现归母净利润1.23亿元,同比增长29.6%;扣非净利润1.09亿元,同比增长34.1%。18Q2实现收入9.56亿元,同比增长36.3%,归母净利润6948.35万元,同比增长34.5%。经营性现金流量净额同比降低77.7%,主要系上半年支出1.74亿元CCTV国家品牌计划广告费用所致。

　　中报各业务收入及增速拆分:自主品牌业务实现7.3亿元,yoy50%,延续高速增长态势;代工业务实现6.8亿元,yoy34%;酒店工程实现1.3亿元,yoy22%;影视业务实现0.8亿元,yoy1.1%;新收购的M&D部分实现2.2亿元。

　　家居板块利润增速与收入增速基本一致:我们对公司上半年报表进行还原分析,若归母净利润1.23亿元:a)剔除新并表的M&D业务净利润(1671万元×51%股权)-收购M&D所增加的财务费用(收购金额3亿元×5%~6%财务成本×半年50%≈800万元)、b)加回国家品牌计划额外摊销部分(上半年收入占全年38%但广告费用摊销50%,额外摊销12%×1.74亿元=2088万元)、c)剔除影视业务净利润(5042万元)后,归母净利润为1.01亿元;同比上年扣除影视业务(2664万元)后归母净利润为6819万元,家居板块净利润同比增长36.3%,与收入增速37.1%基本保持一致。

　　期间费用情况稳定:销售、管理、财务费用率同比+3.02pct、-1.04pct、+0.24pct,若剔除额外摊销的广告费用2088万元销售费用率回落1.7pct,财务费用增长系收购米兰印象所致。

　　展店计划有序推进,自主品牌业务盈利情况明显转好。截至报告期末,公司已有门店1730余家,新增300余家门店(60%来自于新加盟商开店),符合公司上半年开店计划;随着下半年旺季来临,预计全年新开700-800家的目标将大概率完成。

　　2017全年自主品牌净利率约3%,18H1净利率约3-4%,若剔除国家品牌计划广告额外摊销的2088万元对应净利率可提升2.86pct,随着收入规模高速增长,费用率开始降低,自主品牌业务释放盈利弹性的逻辑已开始兑现!营销投入提升品牌认识度、影响力,推出高端产品带动床垫价格提升!公司除了入选CCTV国家品牌计划之外,还聘请专业团队策划举行每月营销活动,上半年共举行了“零压暖心购”、“首秀零压垫”、“背后的力量”、“至爱喜临门”、“爱拼才会赢”五大活动;叠加公司推出“零压垫”、“护脊垫”来进一步教育消费者,提升对睡眠及脊椎健康的重视程度,使得公司床垫的零售价、出厂价和促销价均有所提升:床垫零售单价已超过4000元,对应出厂价约1800元以上,并且促销活动价也从1999~2199元提升至4999~6666元。

　　展望未来新渠道拓展:分销、社区店帮助公司加速下沉至乡镇并提升床垫二次更新频率。1)分销点:公司目前已完成分销手册并即将开始招商,对象主要为家装公司、整装公司和设计公司。目前公司主要门店集中在城镇、以KA卖场为主,乡镇县级城市若以加盟开店形式下沉速度较慢,采取分销模式能够帮助公司有效将渠道下沉至乡镇,并加强与楼盘和物业的合作,在装修前端捕捉客流;另一方面家装公司由设计师负责销售,公司无形地将设计师间接转化为公司销售人员,成为新收入贡献;2)社区店:公司将于下半年在年份较旧的居民区开设社区店(面积约30㎡~60㎡),并在店内放置多功能高端床垫产品,围绕客户体验、提高消费者与床垫的接触频次并刺激更新需求。

　　前瞻推进全球化产能布局,从容应对潜在贸易战威胁。公司出资990万美元在泰国设立子公司并租赁工程进行床垫的生产、制造与出口。7月10日美国宣布对华2000亿美元进口商品追加关税,公司设立泰国产线后有利于规避潜在的国际贸易壁垒。未来视订单情况,有进一步扩建提升产能的可能性。此外,泰国人工成本低于中国,且部分床垫原材料(如乳胶等)可就近取材,有效利用当地资源降低生产成本,原来国内分散的市场有望走向集中,推动公司份额提升:出口美国的其他小厂不具备全球化布局产能的能力,关税承压能力较弱,未来床垫出口份额将加速向喜临门这样的龙头转移,进一步推动行业的整合。

　　专精床垫主业,品牌力+新渠道促进自主品牌维持高速成长;内销盈利弹性开始显现;海外产线布局,利用泰国资源优势深化发展国外业务;内外部利益绑定长期信心十足,维持买入!自主品牌业务开店加速渠道拓展,强化品牌建设,收入规模扩大带动盈利弹性释放。多品类扩张,依托米兰映像补充中高端产品,完善产品梯度。海内外客群持续拓展,外销业务稳中有升。大股东大比例持股+员工持股(13.85元),供应商与加盟商持股(18.43元),17年股权激励计划,长效授予促进团队凝聚力,具备安全边际;晟喜华视董事长大比例增持彰显信心。我们维持公司2018-2020年的盈利预测EPS为0.98元、1.31元、1.71元(YoY分别为36%/35%/30%),目前股价(15.16元/股)对应PE分别为15倍、12倍和9倍,维持买入!