[股权激励案例]今年特殊债来了，贵州领头化债，全年特殊债或再破万亿

2024年地方政府隱性債務風險化解工作延續，特殊再融資債券（下稱“特殊債”）也繼續發行。

1月26日，貴州省財政廳發佈消息，將於2月2日發行特殊債約325億元，這也是今年首個發行特殊債省份。

所謂特殊債，是指這筆資金並非像普通再融資債券用於償還到期政府債券本金，而是存量政府債務。這也普遍被市場理解爲用於置換部分符合條件的存量隱性債務，以實現展期降息，緩釋債務風險。

爲防範地方債務風險，去年7月中央提出制定實施一攬子化債方案，10月之後20多箇省份密集發行了近1.4萬億元特殊債，以緩釋債務風險。其中債務負擔較重的貴州獲得的特殊債額度最高，算上今年將發行的約325億元特殊債，額度約2589億元，是額度居第二位天津（1288億元）的1倍多。

中央財經大學教授溫來成告訴第一財經，貴州在這一輪特殊債發行中獲得額度大，這主要跟當地債務負擔較重有關。特殊債發行較好地緩釋了當地債務風險，有利於防止當地城投債在公開市場違約，減少非標違約，提振市場信心。

緩釋貴州債務風險

近日《貴州省2023年預算執行情況和2024年預算草案的報告》（下稱“貴州今年預算報告”）也表示，去年當地防範化解債務風險取得重要進展。守住不發生系統性債務風險的底線。今年財政工作重點之一是，全力防範化解債務風險。

中證鵬元高級研發董事袁荃荃告訴第一財經，貴州獲得特殊債額度居各省之首，跟當地財政收入近些年受到一定衝擊，債務負擔較重相關，需要依靠特殊債來置換隱性債務，緩釋風險。去年貴州一些地方靠自身無力化債言論曾引起社會關注。

根據貴州今年預算報告等數據，2023年全省一般公共預算收入約2078億元，同比增長10%。這一增速好於預期。2023年全省政府性基金預算收入2282億元，同比增長約12%。這也明顯好於預期。

當然，貴州除了經濟恢復等帶動財政收入增長外，2022年低基數也是一箇重要因素。從更長的時間維度看，2016年開始，貴州財政收入告別了兩位數高增速，進入中低速增長區間，疫情以來當地財政收入受到更大沖擊。

貴州今年預算報告數據顯示，截至2023年底，全省政府債務餘額約15125億元，控制在限額之內（16171.55億元）。債務風險總體安全可控。

根據官方數據統計，貴州2023年債務餘額佔地區生產總值比重（債務率）約爲72%，這超過了60%警戒線。

當然，上述債務並不包括隱性債務。目前官方尚未公開隱性債務規模，市場一般以城投債規模來預測。

貴州特殊債發行文件之一、貴州地方政府再融資一般債券（七期）信用評級報告（下稱評級報告）稱，近年來貴州省債務規模持續增長，債務率及負債率均處於較高水平，總體來看債務負擔相對較重。2021年末貴州全省城投公司債務餘額約13266億元。2022年底貴州省調整政府債務率約258%，調整負債率97%。

上述貴州主要經濟指標來自上述評級報告

根據上述評級報告，上述所謂調整政府債務率和負債率，是對當地政府債務餘額進行了調整，即計算貴州省政府債務餘額時，除了上述約1.25萬億元直接債務餘額外，還將當地城投公司債務餘額中一半計入其中，然後跟相應的財政收入或地區生產總值進行對比，得出相應的債務率和負債率。

粵開證券首席經濟學家羅志恆表示，貴州獲得較大的特殊債額度，能夠幫助它暫緩流動性風險，避免財政風險、金融風險和社會風險的交織，爲建立化債的長效機制和推動貴州高質量發展騰出時間和空間。

近年來，貴州不斷強化政府債務管理，遏制隱性債務增長，並推動金融機構開展存量債務展期、重組，緩釋債務短期償付風險。今年貴州預算報告提出，力爭用 3—5 年時間，建立健全系統解決和防範化解政府債務風險體制機制，逐步推動地方發展進入良性軌道。

規模有望再破萬億

財政部在部署今年財政重點工作時稱，要嚴格落實既定化債舉措，加大存量隱性債務化解力度，堅決防止新增隱性債務，健全化債長效機制。

溫來成表示，當前國內外形勢比較嚴峻，地方對於債務資金需求仍比較大。爲了防範債務風險，預計今年特殊債發行規模會比去年（約1.4萬億元）有所增加。

上圖爲2023年特殊債發行省市分佈圖，來自中泰證券研究所

袁荃荃認爲，此前市場預計這一輪特殊債發行總規模約1.5萬億元，貴州此次發行特殊債應該還是在這個總額內接續發行。但預計今年肯定會追加特殊債發行額度，且繼續向債務負擔重的12個省份傾斜。可能直到隱性債務風險大幅降低，特殊債發行纔會逐步退出。

東方金誠首席宏觀分析師王青曾對第一財經分析，考慮到2024年地方政府土地出讓金收入還有可能進一步下降，預計2024年特殊再融資債券還會較大規模發行，初步估計發行量會在2萬億至2.5萬億元之間。更爲重要的是，2024年將全面推進城投平臺經營性債務重組，在政策性銀行、各類商業銀行全面參與下，現有城投平臺債務將大規模實施“置換”和“展期降息”。這將是短期內緩解地方債風險最有力的舉措。

當然，今年全年特殊再融資債券發行實際規模，仍有待後續觀察。不過地方債務餘額不得突破限額紅線。

根據財政部數據，截至2023年前11個月，全國地方政府債務餘額約40.6萬億元，距離債務限額還有約1.5萬億元發債空間。2024年地方債限額有待今年3月全國兩會期間公佈。

袁荃荃表示，特殊債雖然緩釋了地方的隱性債務風險，但與此同時也增加顯性債務規模，擠壓新增債券發行空間。今年要重點關注12個債務負擔較重省份債務限額空間上調情況，如果額外調高，對他們是利好。

當然，特殊債只是地方緩釋債務風險工具，最終仍需要促進經濟增長來真正化解債務風險。