嘉合基金于启明：全仓位联动管理 追求纯粹宝能收购万科的超额收益

于启明，上海财经大学经济学硕士，厦门大学经济学学士，16年金融从业阅历，包含2年买卖阅历，3年研讨阅历，11年出资办理阅历。曾任宝盈货币商场证券出资基金的基金司理和宝盈祥瑞养老证券出资基金的基金司理。2015年参加嘉合基金办理有限公司。

一般印象中的债券出资是上知微观、下知个债，中晓职业，明资金，懂心情，大开大合。

嘉合基金固定收益公募出资部总监于启明同样是判别微观的能手，关于大开大合的浩荡大势，轻车熟路、应对如流。可是，假如仅仅如此，于启明就算不上固收出资中“特立独行”的存在。

大开大合之外，于启明的出资还有丝丝入扣的一面：不同于庞大研判指引下的出资装备，高等级债券的重复买卖，成为于启明的取胜法宝。

“全仓位联动办理”是于启明着重的出资准则。正因为纵览大局，又能择善而处，于启明的出资才干坚持灵敏的“身段”。

买卖“跬步千里”

假如说债券出资中，有“批发商”和“零售商”之分，那么，于启明归于后者。

债券出资中，有许多组织的出资是“装备型”的，或是持有到期，或是盯着利息收益。这类组织的出资会有较长的期限，并且寻求安全稳妥的收益，那么，天然不会花许多精力去做精准的定价，甚至在出资装备时，不太计较“几个BP”的得失。

而于启明这样的“零售商”人物，在债券出资上，不仅仅是装备需求，更是有很强的买卖动力。经过一笔笔的买卖，于启明在试探着商场的实在“水位”。特别是面临着装备型组织的相对钝化，于启明经过买卖，寻觅着其间的“定价差”，一个BP一个BP，甚至是半个BP半个BP地抠出超量收益来。

这样的战略有没有作用？实打实的成果能够阐明问题。

于启明在管的嘉合磐通债券基金成立于2018年1月24日，活跃掌握商场波段操作时机，自成立以来，为出资者取得了逾越成果基准、优于同类均匀的报答。2022年，嘉合磐通A/C收益率分别为4.98%/4.57%，在同类基金中排名第2位。

在许多同类债券基金成果比拼中，于启明的超量收益才能相对比较超卓。成果背面，是于启明挑选并且走通的“蹊径另辟”。“买卖高等级债券”，七个字背面，是于启明和嘉合基金团队的一整套打法。

要进行买卖套利，最中心的是要有强壮的定价才能，为信誉精确认价，是于启明和团队的真功夫。

详细来看，买卖需求寻觅到价差甚至过错定价，由此又能够分红两部分，前者主要在一二级商场之间，后者主要是二级商场的定价问题。

“咱们每天都招标简直一切契合咱们出资规模和规范的债券，依据合理定价并保有合理的安全边沿（依据流动性期限，以及关于商场的预判留出必定的BP数），中标后在合理价格邻近择机卖出。”这是于启明债券“打新”的买卖战略。

而在二级商场，于启明看到的更是满地时机：“因为组织许多，债券数量也许多，所以商场上常常会呈现定价呈现过过错差的债券，咱们每天早大将期望卖出的债券挑选适宜价格挂出到商场，等候好价格卖出的时机，并且全日及时捕捉呈现过错的时机买入。”

这样的买卖战略，要求颇高。其间，发现一二级商场价差，意味着需求对两个商场的价格构成都有清楚的知道；寻觅二级商场过错定价，更是要胸中有数，并且要勇于不趁波逐浪、不随声应和。

“有许多商场买卖主体根据种种原因无法有用参加，而咱们的优势正是买卖精熟、定价精确、时间紧跟商场意向、与证券中介商深化协作多年，买卖效率高。”于启明说道。

别的，经过买卖，在装备型资金之间寻觅收益的“缝隙”，其实是将债券出资做成了“Hard形式”：装备型战略有许多参照物，大可“抄作业”，而买卖型战略，则需求在买卖中，为自己画出坐标，并且饱尝商场的继续检测。

有人听天由命，于启明却不退反进，并且术业专攻、乐在其间：在买卖中找到定价差，并且因而取得超量收益，与“翻石头找虫子”殊途同归，惊喜连连。

组合“纵览大局”

债券商场的买卖，更像是寻觅个券的“阿尔法”，而种类装备、久期挑选、杠杆运用等战略，更像是寻觅债券商场的强势“贝塔”。于启明以为，两者不可偏废，后者的重要性杰出，在更大的层面，决议着出资的输赢进退。

在这一点上，于启明的专业才能浑然天成。他具有16年证券从业阅历，包含买卖阅历2年、研讨阅历3年、基金办理阅历11年，办理包含货币基金、短债、中长期纯债、二级债基、偏债混合型基金在内的多种基金产品。买卖阅历让于启明在买卖上“杀伐决断”，货币基金办理阅历等则让他具有纵横捭阖、纵览大局的视界和才能。

这样的视界和才能，首要在于对微观环境的研判，并在微观研判的指引下，做好大方向的出资组合。

近几年是微观“大年”，于启明对此颇有领会。可是，微观之所以为微观，就在于其一应俱全、纷繁复杂，与其说提早研判，于启明更乐意说是及时应对。

关于2022年四季度的微观环境改变，于启明讲到了微观层面的判别和应对。于启明表明，彼时，当商场还在沿着原有逻辑惯性向前时，显着央行等掌握着总量的顶层组织看待微观经济、商场流动性、买卖心情等的视点更为立体和多元。因而，后续的方针调整，只能活跃应对，为出资寻觅到“应然”的应对之策。

其时的于启明在出资操作上，做了必定的提早应对。“其时从银行资金等各方面都显示出方针改变的或许，因而，提早降低了久期和杠杆，坚持了满足的流动性。假如说在微观研判和应对上，有什么阅历能够共享，那便是敬畏商场，敬畏央行等顶层组织。”关于上一年四季度的债市风云，于启明着墨不多，并且谦善沉着。

相似于这样要害时点的决议计划，便是检测基金司理纵览大局的才能。于启显着着经过实践，证明了具有这样的才能。

有了微观组合上不犯错这一条件，才有后续买卖获利的或许。“争夺捕捉每年呈现的一两次大的波段买卖时机”，于启明这样的自傲，源自于微观研判和应对上的精确和流通。

“不管是牛市熊市，实际上商场每年都会供给至少一到两次比较大的波段买卖的时机，需求结合基本面、方针面、资金面等多种目标，结合阅历进行判别，挑选拐点处赶快进场。关于抓波段拐点，简直没有人能做到每次正确，只能耐性等候，尽或许进步精确率，别的决断买卖，对则耐性等候尽或许扩展赢利，错则决断止损。”于启明进一步表明。

别的，在讲到买卖战略的时分，于启明一直在着重自己办理基金产品的“全仓位联动办理”形式，即买卖是需求在全仓位组合装备的根底上进行的，其实是在微观研判的规模内，发掘买卖时机。“不同于许多人的做法，我不会将仓位划分为装备仓位、买卖仓位等。”于启明说，“而是作为一个全体运作，为组合全体确认方向，再在其间寻觅买卖时机。”

“固收+”不能变成“+固收”

在大开大合和丝丝入扣之间坚持灵敏的“身段”，于启明寻寻觅觅，便是为了超量收益，为了朴实的超量收益。

这一点从于启明关于“固收+”基金的理念和 *** 中能够看到。在于启明看来，“固收+”基金，根底的实质是固收，应该最先在固收上，做出加法来，然后再配以转债、权益等的收益增强。假如“固收+”战略变成“+固收”，在战略上投机取巧，不恰当地扩大组合的动摇，那无疑是和“固收+”的原意各走各路的。

对待“固收+”基金的办理理念，他说道，从基金办理人的视点来看，就应该做两件事：一是，发明危险收益特征多样的基金产品；二是，坚持这样的危险收益定位，“不能随意进行大幅度的推倒重来去调整整个战略”。

那么，在嘉合基金的平台上，关于二级债基和偏债混合型基金等大部分出资债券、一部分仓位出资于权益的基金产品的定位便是力求低动摇的稳健收益。因而，就得寻求朴实的超量收益，首要向固收要收益，然后才是用权益财物做增强。“咱们许多产品会选用相似CPPI的战略，寻求向固收出资要安全垫，只要在积累了必定的安全垫后，才会向收益增厚进发。”于启明说。

因而，于启明对待权益大类的出资，就显得尤为慎重。

在股票出资上，必定会在有满足安全垫的条件下阶段性参加，更偏重于操控危险。并且只在有时机的时分阶段性参加争夺增厚成果。因而，于启明的权益出资，在择时上精雕细镂。“经济远景与估值、商场全体趋势各占股票仓位调整决议计划的50%权重。”于启明说。

以于启明办理的嘉合锦鹏添利为例，这只偏债混合型基金自完结建仓正常运作后，股票仓位的变化循时驭势。仅就刚刚曩昔的2022年来说，面临权益商场的继续调整，前三个季度末嘉合锦鹏添利的股票仓位分别为4.97%、5.68%和4.29%，而到了股票商场预期发生改变的四季度，嘉合锦鹏添利迅速将股票仓位提升至21.47%。当年，嘉合锦鹏添利A、C比例分别跑赢成果基准9.42个百分点和9.01个百分点。于启明在当打之时，仓位进击的锐度可见一斑。

关于个股的挑选，于启明关于防危险的考虑显着多于抓收益的主意：归于职业龙头，盈余增加曩昔可验证，无不良风闻；中长期走势须强于大盘和所在板块全体水平，没有显着操作特征；估值水平与企业成长性比较不会显着高估。