房地产投资高增中石化可转债长：一枝独秀还是日渐黄昏-

本文来自“李迅雷金融与出资”微信大众号，作者为李迅雷、梁中华。

从本年前7个月的数据看，拉动经济的三驾马车都显得乏力，但固定资产出资增速降至5.5%的前史新低布景下，唯一房地产开发出资增速还超越10%。依照国内规则，房地产出售增速方法先于房地产出资增速大约半年，可是这一波房地产周期中，商品房出售增速现已下行了一年半时刻，而房地产出资增速却不断走出新高，房地产出售抢先出资的规则为何失灵了?是什么支撑了房地产出资的高添加?高添加的背面存在哪些结构性问题?而这些问题在长时间又意味着什么?本文依据房地产的结构改动，来预判房地产出资的未来趋势。

房地产出资高增：全赖土地置办支撑

本年以来，房地产出资成为经济的一大亮点。在工业生产、固定资产出资增速均呈现下行的布景下，到7月，我国房地产出资累计增速仍然稳定在10.2%的方位，而上一年全年增速也只要7%，也便是说本年的房地产出资增速还呈现了上升，成为固定资产出资添加的首要支撑力气。

从另一个视点看，以往房地产出售抢先出资大约半年左右，可是这一轮房地产出售增速从2017年头就开端大幅下滑，可是直到现在房地产出资增速不降反升，出售抢先出资的规则好像“失灵”了。

房地产出资增速和出售增速的违背(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

那么房地产出资为何高添加呢?其实看一下出资结构就会一望而知。房地产出资首要包含两块，一块是建筑安装出资，另一块是土地置办费。事实上从2017年头以来建筑安装出资增速就一直在大幅下滑，本年前七个月同比下降了4.1%。而土地置办费增速则一直在走高，前七个月同比增幅高达72%，是推升房地产出资全体增速的主力。

可是土地置办仅仅是土地使用权的搬运，并不发明GDP，而建筑安装出资和GDP添加更相关，其增速的下行乃至负添加能够解说本年以来工业经济的减速。并且剔除去土地置办费用后，房地产出售对建筑安装出资的抢先联系再度建立。

土地置办和建筑安装出资增速的违背(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

那么房地产总出资未来仍然会坚持高添加吗?其实也很难。一方面，房地产调控方针仍然从紧，出售端很难有大的起色，这就决议了建筑安装出资增速的下行趋势难以改动。另一方面，土地置办费是依照实践付款额分期计入房地产出资的，其实是一个相对滞后的目标，滞后于土地成交情况。

而本年以来土地成交价款(反映土地成交合同金额)同比增速现已大幅下台阶，这也意味着土地置办费高添加的局势难以继续，未来或趋于放缓。这也意味着房地产总出资会逐渐减速。

土地成交额和土地置办费增速的相关性(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

地产结构分解，巨细城市冰火两重天

从结构上来看，房地产商场也在分解。首先看出售端，大中城市和小城市的房地产商场可谓是冰火两重天。2016年底调控方针收紧后，一二线房地产出售就在不断降温，出售金额增速2016年高达36%，2017年降至2.7%，本年前6个月虽然因低基数反弹至9.6%，但和2016年不可同日而语。

而全国其他中小城市2016年房地产出售额增速高达33%，2017年也有26%，当时仍有17%的高添加。中小城市房地产出售的炽热首要仍是遭到棚改钱银化的推动，棚改什物安顿是拆房子给房子，居民无法加杠杆，但假如拆房子给钱银，居民加杠杆的效果是十分显着的。

依据百城住所价格数据，到2017年底三线城市住所价格指数同比仍在12%以上，高于二线的7.7%和一线的1.4%;而依据统计局发布的70城二手房价格数据，三线城市房价涨幅也高于一二线。此外，经过添加房地产相关的互补品消费和推升房价带来的财富效应，棚改钱银化安顿对中小城市消费或也起到了必定的影响效果。

巨细城市房地产出售增速的违背(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

其次在出资端，大中城市和小城市房地产出资增速也呈现违背。本轮房地产出资从2016年头开端触底反弹，但调控方针收紧后全国房地产出售逐渐降温，一二线城市房地产出资增速从2017年开端下滑，到本年6月末现已降至6.2%。可是一二线以外的中小城市房地产出资却一路高歌猛进，当时现已到达14%的高添加。

巨细城市房地产出资增速的违背(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

而中小城市房地产出资高添加的首要推力仍然来自土地成交的活泼。本年上半年一二线土地置办面积同比减少了近10%，而全国其它城市土地置办面积仍然坚持了15%的高添加。

回忆2014-15年的时分，全国房地产高库存问题严峻，而问题最大的其实便是中小城市，方针经过棚改钱银化安顿来消化这些城市的房地产库存，但当时三四线城市房地产库存水平也仅是降到2014年左右的水平，假如这个时分中小城市再由于短期方针影响带来的房地产商场炽热而添加出资，好像有悖于方针的初衷。

巨细城市土地置办面积增速的违背(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

人口流向难反转，勿把短期当长时间

长时间来看，人口从乡村向城市、从小城市向大城市活动，是全球各国城镇化开展的一般规则，我国也是如此。在十年前，我国一二线大中城市人口占比只要17%，而到上一年底现已突破了20%;从人口增速来看，曩昔五年一二线城市常住人口增速都在1.2%以上，而全国其他地区的增速不到0.4%。在乡村地区、小城市和大城市的软硬基础设施距离较大的情况下，人口向大中型城市会集仍将是城镇化开展的趋势。

正如前面说到的，为了处理前期方针影响过度带来的房地产库存问题，政府近几年进步棚改钱银化安顿份额，影响了中小城市房地产商场的短期“昌盛”。可是从人口活动规则来看，中小城市长时间是缺少需求支撑的，所以看似出售、价格、出资均炽热的三四五线房地产商场，待棚改“大潮”褪去，或许仍会令人深感忧虑。

一二线城市人口占比不断上升(%)

材料来历：WIND，中泰证券研究所

小结

假如说2016年头出台的影响房地产出资方针首要是为了稳添加，棚改钱银化和PSL成为三四线房地产去库存的利器。那么，这两年来土地置办费的攀升首要是地方政府的“营销”奉献，由于失去了土地财务，不少地方政府的工作现金流都成问题。

可是，本年以来，土地拍卖流拍数量高达800多宗，且流拍份额还在继续进步，土地拍卖价格也呈现了显着回落，“地王”不再呈现，这意味着依托房地产来坚持经济运转的形式越来越难继续了。

更长远看，人口的集聚在推动，人口自然添加率在下降，这两大趋势都将使得国内大部分城市的房价缺少人口支撑，中国经济步入存量年代。而房地产出资，说白了也将步入存量年代，前期投多了，后期必然会少投。类似于反复无常或朝四暮三的景象。大致判别，从第四季度或最晚下一年开端，房地产开发出资增速将不断回落。（修改：王梦艳）