600611(300175股票)

天风证券发布研报称，当时稳妥股具有较高的危险收益比。负债端在高基数下仍存在必定的压力，但从全年看存在较大的环比增加或许，叠加此前商场对负债端预期已满足失望，一旦呈现边沿改进，叠加财物端修正逻辑的继续实现，此前极轻视值的稳妥板块或将迎来估值修正行情。标的引荐：我国安全(601318.SH)、我国太保(601601.SH)、友邦稳妥(01299)、我国财险(02328)。

天风证券首要观念如下

赢利：出资端体现亮眼驱动赢利正增加，准备金增提拉低增速。1)2021年安全、国寿、太保、新华、人保归母净赢利别离同比-29.0%、+1.3%、+9.2%、+4.6%和+7.8%，除安全外均实现正增加，首要源于财物端的亮眼体现，此外，750国债收益率曲线下移导致的准备金增提拉低了净赢利增速。

2)营运赢利增速除友邦外均有所放缓，太保寿险营运赢利增速抢先。安全、太保2021年集团归母营运赢利别离同比+6.1%、+13.5%，安全寿险、太保寿险、友邦营运赢利别离同比+3.5%、+9.2%、+7.9%，除友邦外，营运赢利增速均有所放缓。太保寿险营运赢利增加较快，咱们判别与太保的前史分红产品的摊销特色有关(前低后高的摊销形式)，因而当期NBV下滑对营运赢利的影响有限。

3)2021年底安全、国寿、太保、新华的剩下边沿余额别离较年头同比-2.0%、-0.2%、-0.8%、-0.5%，增速由正转负，首要受NBV连累。

4)2021年安全、国寿、太保、新华管帐估量改变对税前赢利的影响别离为-226亿、-383亿、-146亿、-121亿，首要原因为750天国债收益率下行导致折现率下行。

5)出资端体现分解，太保、新华、人保体现较优。安全、国寿、太保、新华、人保、和平、友邦的总出资收益率别离为4.0%、5.0%、5.7%、5.9%、5.8%、5.4%、4.4%，各公司掌握商场高点，实现部分权益财物浮盈，使得生意价差遍及大幅增加。安全总出资收益率下降较多首要源于在IFRS9原则下，股市动摇带来公允价值变化损益-103亿拉低总出资收益(去年同期为-65亿)以及受华夏美好影响出资财物减值244亿所造成的。考虑可供出售金融财物的浮盈浮亏，安全、国寿、太保、新华、人保的归纳出资收益率别离为4.9%、4.0%、5.4%、5.1%，别离同比-1.5pct.、-2.2pct.、-2.1pct.、-2.6pct.，同比均大幅下降，咱们估计首要受计入可供出售金融财物的高分红银行蓝筹体现震动影响所造成的。

寿险：保费与NBV全体承压，友邦体现优于同业。1)①2021年我国安全、我国太保、我国和平内含价值别离较年头增加5.1%、8.5%、14.3%；我国人寿、新华稳妥、安全寿险、太保寿险、人保寿险(含人保健康)、和平人寿、友邦稳妥的内含价值别离较年头增加12.2%、7.6%、6.3%、10.3%、8.8%、19.3%、11.9%，除友邦外增速均有所放缓。EV增速遍及下滑首要因为NBV奉献下降，2021年安全寿险、太保寿险、我国人寿、新华稳妥、人保寿险(含健康险)、我国和平、友邦稳妥的“NBV(含涣散效应)/期初寿险EV”别离为5.3%、4.3%、4.2%、2.5%、4.1%、6.1%、5.2%，别离同比-2.3pct.、-2.3pct. 、-2.0pct.、-2.0pct.、-3.1pct.、-1.6pct.、+0.7pct。

②2021年安全寿险、新华、国寿、人保寿险(含健康险)的营运误差均呈现较大起伏下降，除新华外对EV均为负奉献，咱们判别，首要受保单继续率、退保率、费用投入等运营要素影响。继续率方面，代理人掉落加重及疫情冲击居民收入等要素导致部分公司继续率下滑，2021年，安全、国寿、太保、新华、人保寿13个月保单继续率别离同比+0.8pct.、 -5.2pct.、-5.4pct.、-6.2pct.、-10.2pct.，费用方面，各险企(寿险手续费佣钱开销+事务管理费)/NBV同比均有所提高。

2)NBV增加分解加重，和平体现较好，友邦稳妥增速超预期。安全、国寿、太保、新华、人保寿、和平、友邦、友邦我国的NBV受疫情与职业“去产能”影响，别离同比-23.6 %、-23.3%、-24.8%、-34.9% 、-34.9%、+3.6%、+21.7%、+14.5%。

3)2021寿险职业已进入深度的调整期，代理人才能和圈层与客户关于专业化服务的需求不匹配问题凸显，代理人途径面对转型压力。2021年底安全、国寿、太保、新华、人保寿、和平的代理人规划别离同比-41.4%、-40.5%、-29.9% 、-35.8%、+1.0%、-55.1%，和平寿险优于同业，首要源于其犇方案增员从补贴、产品及继续培养等方面为新人供给大力度支撑。4)产能方面，2021年，国寿、安全、太保、新华、和平、人保代理人首年规划保费同比+15.3%、+24.1%、+42.3%、+4.1%、+30.5%、+36.2%。咱们判别，寿险部队结构调整正逐渐收效，掉落人力中以低产能为主，优质人力占比提高。

财险：车险保费拐点已现，运营策略分解带来归纳本钱率差异。1)2021年，财产险保费增速放缓，全职业保费收入同比+0.7%，人保财险、安全产险、太保产险保费收入别离同比+3.8%、-5.5%、+3.3%，首要受20年9月开端的车险归纳变革拉低车均保费影响。

2)车险保费拐点已现，Q4单季上市公司车险保费均康复正增加。人保财险、安全产险、太保产险车险保费收入Q4单季同比+8.9%、+8.7%、+8.3%，体现出微弱的复苏趋势。3)2021年人保财险、安全产险、太保产险归纳本钱率别离为99.6%、98.0%、99.1%，别离同比+0.7 pct、-1.1pct、+0.1pct。

咱们判别，归纳本钱率差异首要由运营策略分解带来，人保财险、太保产险加大赔付率较高的政策性健康险、农险的开展力度，而安全产险侧重于开展盈利性较强的个人车险事务。详细来看，人保财险、安全产险、太保产险赔付率别离同比+7.5pct.、+6.5pct.、+8.4pct.，咱们估计首要受车险综改和自然灾害影响所造成的；费用率同比-6.8pct.、-7.6 pct.、-8.3pct.，咱们判别首要源于车险综改下，监管对附加费用率规则了25%的上限，倒逼各家稳妥公司提高运营才能所造成的。

出资主张：1)寿险方面：短期来看，2022年Q1在高基数下仍存在较大压力，安全、国寿、太保、新华、友邦、和平一季度的NBV在高基数下仍存在较大压力，估计增速别离为-34.4%、-18.7%、-46.4%、 -37.5%、-4.7%、 -30.7%；后续跟着基数走低，负增加有望逐渐收窄。长时间来看，稳妥依然具有增加空间，代理人途径转型稳步进行，医养产业链继续完善、服务生态布局逐渐成型，第三支柱养老稳妥带来增量商场需求都将带动安全、太保、友邦等大型公司的 NBV 进入平稳增加周期。

当时稳妥股全体处于前史估值低位。到4月8日，我国人寿、我国安全、我国太保、新华稳妥A股2022PEV别离为0.56、0.60、0.42、0.40倍，友邦稳妥、我国和平H股2022PEV别离为1.60倍、0.14倍，别离处于前史估值分位的0.7%、0.8%、0.5%、0.7%、25.7%、1.0%。咱们以为，当时稳妥股具有较高的危险收益比。当时，负债端在高基数下仍存在必定的压力，但从全年看存在较大的环比增加或许，叠加此前商场对负债端预期已满足失望，一旦呈现边沿改进，叠加财物端修正逻辑的继续实现，此前极轻视值的稳妥板块或将迎来估值修正行情，引荐友邦稳妥H、我国安全、我国太保。

2)财险方面，费改带来的费用大幅下降，强化了龙头的途径、品牌优势，程度大于预期。咱们估计将迎来职业竞赛格式大幅改进的一年，综改后中小公司价格优势收敛，继续亏本下或将逐渐退出车险事务，龙头财险将凭仗对车险产业链的深度把控，及数据、定价、服务等优势进一步提高市占率。

2022年我国财险1-2月保费同比+13.6%；咱们估计2022年Q1 COR约97.2%，在去年高基数下有必定压力，但复苏之势已显。当时，我国财险对应2022年PB为0.66X，处于上市至今的0.07%分位数，12年至今的0.13%分位数，仍处于前史较轻视值水平，短期利空落地+长时间向上复苏闪现，看好后续估值修正至0.8X-1XPB区间，咱们引荐我国财险H。